摘要：風險貼現(xiàn)率法是風險決策分析中常用的方法。文章根據工程項目的特點，論述了在工程項目決策中引入風險貼現(xiàn)率法的可能性，以及針對實際情況調整風險貼現(xiàn)率的幾種方法，同時也指出了風險貼現(xiàn)率法的局限性。

　　前言

　　風險普遍存在于制造業(yè)和建筑業(yè)領域內的各項投資決策中。風險管理是管理科學的一部分，管理科學技術可籠統(tǒng)的分為兩大類：確定性技術和概率性或隨機性技術。確定性技術假設決策變量的值是100%確定的，隨機性技術則關注那些無法準確確定的因素。

　　與其他行業(yè)相比建筑業(yè)面臨著更多的風險和不確定性，建設工程中的絕大多數(shù)數(shù)據都屬于后一類。工程項目從可行性研究、設計、施工到竣工驗收，是一個復雜的過程。這一過程需要大量不同專業(yè)的人員參與，以及對范圍廣泛的一系列相互獨立又相互聯(lián)系的活動的協(xié)調。不但如此，這一復雜過程還受到大量外界及不可控制因素的影響。因此，在建筑業(yè)中的各個參與方，每天都在對風險的來源及其后果作出決策。面對各種風險，如果不加防范，很可能會影響工程建設的順利進行，甚至釀成嚴重后果。為此，作好工程項目的風險決策分析就顯得猶為重要。

　　對投資者來說，正確決策投資方案極其重要，因為不同投資方案所具有的風險和收益差異很大，面對這一情況，每一位投資者都有各自對待風險的態(tài)度，但其中都要分析兩個最重要的問題，即項目的收益是否與其面臨的風險相匹配，以及如果在不利的情況下最大損失為多大。顯然，與純粹靠運氣的博彩相比，決策者對風險的看法更側重于損失發(fā)生的概率及可能的損失額。因此，作為輔助決策的風險量化技術就變得越來越重要。

　　在風險決策分析中常用的方法有：敏感性分析法、期望值法和期望凈現(xiàn)值法、風險貼現(xiàn)率法、概率優(yōu)勢法、蒙特卡羅模擬法等。筆者在此想談談風險貼現(xiàn)率法

　　1、風險貼現(xiàn)率法的調整

　　風險貼現(xiàn)率法是處理風險的一種很直觀的方法，常常在銀行業(yè)和商業(yè)領域中運用。在建筑和房地產領域，這一方法不是很好理解。但此法運用起來很簡單，是一種同時處理風險承擔和風險偏好的方法。風險貼現(xiàn)率法是依據“風險越高，投資者要求的風險報酬越高”這一基本思想，在對投資項目的風險程度進行衡量比較的基礎上，根據風險的高低計算出投資者需得到的風險報酬率，并將該風險報酬率加入貼現(xiàn)率，再用調高后的貼現(xiàn)率來計算凈現(xiàn)值或現(xiàn)值指數(shù)，使投資項目的凈現(xiàn)值或現(xiàn)值指數(shù)因貼現(xiàn)率的提高而降低，從而達到考慮風險，謹慎決策的目的。這一方法把項目生命周期費用計算中所使用的貼現(xiàn)率分解成三個組成部分：資金的時間價值、對預期通貨膨脹率的調整以及風險費率。資金時間價值是在沒有風險和通貨膨脹下的投資收益率，沒有涉及風險問題。在財務活動中風險是客觀存在的，所以，必須考慮當企業(yè)冒著風險投資時能否獲得額外收益的問題。根據工程項目建設的特殊性，可從不同角度運用和調整風險貼現(xiàn)率法。

　　2、投資項目不同階段所面臨的不同風險貼現(xiàn)率

　　風險貼現(xiàn)率中加入風險費率能反映投資者對于項目受風險因素影響的敏感程度，而風險費率的大小取決于項目的風險程度和投資者對風險的態(tài)度，風險越大風險費率也就越高。當然，確定一個合適的風險費率很重要，它取決于風險和收益之間的關系。貼現(xiàn)率包含了這樣一個概念：風險費率所涵蓋的時間跨度越長，其對投資現(xiàn)值的影響也就越大，換句話說，遠期風險比近期風險的貼現(xiàn)幅度更大。

　　單一地考慮風險的貼現(xiàn)率不能準確反映風險在整個項目周期內對資金所造成的影響，因為，風險并不是隨著時間的流失而成指數(shù)增加，相反，絕大多數(shù)不確定性都在于項目的初期。一旦項目建成并且銷售出去，業(yè)主就沒有多少風險了。當然，維護費用也是需要考慮的，但經過一段時間的使用后這一費用是很容易預測出來的。因此，在實際工作中應根據項目不同階段所面臨的不同風險，對風險費率進行適當調整，從而貼現(xiàn)率也得到了調整。

　　3、運用確定等效價值法的風險貼現(xiàn)率

　　這種評價方法是通過運用確定等效價值的方法將時間與風險分開來考慮。確定等值法是效用理論在風險投資決策中的直接運用。這一方法要求項目決策者首先確定與其風險現(xiàn)金流量帶來同等效用的無風險現(xiàn)金流量，然后用無風險利率貼現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，以此作為決策的基礎。換句話說，現(xiàn)金流量在某一年的確定等效價值，就是在該年按風險調整后的價值，因此，如果每年的現(xiàn)金流量都轉化為確定等效價值的話，就可以采用單一的無風險貼現(xiàn)率進行貼現(xiàn)。這種方法通過將時間與風險相分離，對風險的調整更為合理。

　　4、投資項目不同類別的風險貼現(xiàn)率

　　有些公司為經常發(fā)生的某些類型的風險項目，預先根據經驗按風險大小規(guī)定了高低不等的貼現(xiàn)率，以供決策分析之需，如果一個公司不考慮不同項目所面臨的不同風險，而對所有項目使用同一個貼現(xiàn)率的話，就可能會發(fā)生放棄了可獲利的低風險項目卻投資于一些不具盈利性的高風險項目。由于這一原因許多公司根據不同項目的風險使用了不同的貼現(xiàn)率，并運用按風險調整的貼現(xiàn)率制定一套風險分類方案。項目的類型可以簡單地分成低風險型、中等風險型和高風險型，貼現(xiàn)率調整由小到大，至于調整幅度的大小，則反映了項目風險的大小和決策者的風險偏好。如可將項目分為住宅、工廠、辦公樓、BOT 項目 4 種類型，顯然，其風險依次增大，那么，按風險調整的貼現(xiàn)率也應由小到大。通過運用風險分類方法，可以減少在項目評價中的偏見，正確認識對 BOT 項目所確定的風險費率為什么遠遠高于房建項目。

　　5、項目的成本和收益分開進行貼現(xiàn)的不同風險貼現(xiàn)率

　　如果項目的整個周期的成本也像收益一樣是一個時間序列，或者要考慮全部周期成本，那么，在這種情況下運用風險貼現(xiàn)率法就很復雜了。這些成本時間序列常常包括保養(yǎng)費用、更新費用、重置費、維修費、清洗費和運營費用。風險調整的目的是要使項目變得不具有吸引力。但是盲目地在項目成本預測中運用風險貼現(xiàn)率，就會歪曲項目風

　　列常常包括保養(yǎng)費用、更新費用、重置費、維修費、清洗費和運營費用。風險調整的目的是要使項目變得不具有吸引力。但是盲目地在項目成本預測中運用風險貼現(xiàn)率，就會歪曲項目風險分析，它會把項目變得更加具有吸引力。因為，如果運用較高的貼現(xiàn)率，那么項目未來

　　來支出的凈現(xiàn)值就會偏低。總之，對于收益流，風險貼現(xiàn)將會增加風險函數(shù)值；而對于成本流，風險貼現(xiàn)將會減小風險函數(shù)值。也就是說，成本流的貼現(xiàn)率將會減小所考慮到的風險和不確定性，從而偏于不安全，正因為如此，風險貼現(xiàn)率的這一特點使得它在建筑行業(yè)里很少運用。為了在工程項目風險分析中運用風險貼現(xiàn)率法，就有必要確定一個項目或者一項投資的貼現(xiàn)率范圍，至少要確定兩個貼現(xiàn)率，一個用于收益，一個用于成本，還可對于不同的問題使用不同風險的貼現(xiàn)率。如在某一個項目的整個周期內，可能考慮到機械設備運作所需要的能源成本，比勞動力成本、

　　清洗費用和保養(yǎng)費用具有更大的不確定性。

　　6、結束語

　　總之，風險貼現(xiàn)率法最主要的優(yōu)點是同時考慮了風險偏好和風險承擔，容易理解，容易計算。但它也有局限性：一是特別不適用于建設項目預算。二是沒有明確的方法來計算風險調整，而且風險調整從邏輯上也很難判斷。三是雖然風險調整同時考慮了風險偏好和風險承擔，但卻沒有明確地把兩者區(qū)分開來。

　　當然，風險決策分析的結果具有一定的假定性，并不十分精確。在工程項目風險決策分析中運用風險貼現(xiàn)率法，關鍵是樹立風險價值觀念，認真權衡風險與收益的關系，選擇有可能避免風險、分散風險、并獲得較多收益的投資方案。

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